گره بازار ارز کجاست؟

بازار ارز با وجود افزایش عرضه و مجموعه اقداماتی که بانک مرکزی در ماه‌های اخیر انجام داده، هنوز آرام نگرفته است. دلار از محدوده‌های قبلی عبور کرده و هر بار که سیاستگذار برای افزایش عرضه وارد بازار می‌شود، پس از یک وقفه کوتاه، دوباره تقاضا جان می‌گیرد.

این رفتار نشان می دهد، مسئله بازار ارز دیگر فقط پیدا کردن دلار نیست. بخشی از تقاضایی که امروز به بازار می‌آید، برای واردات و تجارت شکل نگرفته؛ برای حفظ ارزش پول و فرار از ریسک آینده است. همین نقطه، تفاوت میان «تزریق ارز» و «مهار بازار ارز» را نشان می‌دهد.

دلار فروخته می‌شود، اما تقاضا تمام نمی‌شود

بانک مرکزی در ماه‌های اخیر تلاش کرده سمت عرضه را تقویت کند؛ از عرضه ارز تجاری و بازگشت ارز صادراتی گرفته تا اختصاص منابع ارزی و استفاده از ابزارهای جدید برای تأمین نیازهای بازار.

این اقدامات می‌تواند در مقاطع حساس جلوی جهش قیمت را بگیرد. اتفاقاً در بازاری که با موج هیجانی مواجه است، همین موضوع اهمیت زیادی دارد؛ چون اجازه نمی‌دهد فاصله میان عرضه و تقاضا در چند روز به یک جهش بزرگ تبدیل شود.

اما یک سؤال مهم‌تر باقی می‌ماند, بعد از عرضه ارز چه اتفاقی می‌افتد؟ اگر تقاضا دوباره برگردد، معنایش این نیست که عرضه بی‌فایده بوده است. معنایش این است که یک عامل دیگر همچنان فعال است و اجازه نمی‌دهد اثر عرضه پایدار بماند. این عامل را باید در سمت تقاضا پیدا کرد.

تقاضای امروز، الزاماً تقاضای تجارت نیست

بخشی از فعالان اقتصادی زمانی وارد بازار ارز می‌شوند که هنوز به ارز نیاز فوری ندارند. آنها می‌خرند چون نگرانند چند هفته یا چند ماه بعد قیمت بالاتر باشد. در این حالت، خبر افزایش نرخ ارز خودش تقاضای جدید می‌سازد.

فردی که تا دیروز قصد خرید ارز نداشت، با دیدن جهش قیمت به این نتیجه می‌رسد که اگر امروز نخرد، فردا باید گران‌تر بخرد. همین تصمیم، تقاضای جدید ایجاد می‌کند و افزایش قیمت را تشدید می‌کند.

به این ترتیب، بازار وارد یک دور باطل می‌شود؛ افزایش قیمت، نگرانی ایجاد می‌کند؛ نگرانی، خرید را جلو می‌اندازد و خرید بیشتر، قیمت را بالا می‌برد.

تا زمانی که این چرخه شکسته نشود، هر میزان عرضه‌ای در نهایت با یک تقاضای تازه روبه‌رو خواهد شد.

2 میلیارد دلار باید «زمان بخرد»، نه اینکه فقط «دلار بفروشد»

عرضه منابع ارزی در حجم بالا می‌تواند یک فرصت مهم برای سیاستگذار ایجاد کند؛ فرصتی برای اینکه بازار از حالت هیجانی خارج شود و سیاست‌های مکمل اثر خود را نشان دهند.

اما باید توجه داشت مشکل از جایی شروع می‌شود که تمام بار سیاست ارزی روی دوش ذخایر بانک مرکزی قرار بگیرد.

در این صورت، هر بار که قیمت بالا می‌رود، انتظار بازار این خواهد بود که بانک مرکزی دوباره وارد شود و ارز عرضه کند. چنین انتظاری به‌تنهایی نمی‌تواند بازار را برای مدت طولانی آرام نگه دارد.

بهتر است منابع ارزی در دوره التهاب به شکل هدفمند استفاده شود؛ یعنی جایی وارد شود که کمبود واقعی یا رفتار هیجانی می‌تواند به جهش قیمت منجر شود. همزمان باید از این فرصت برای کاهش تقاضای سفته‌بازی و اصلاح انتظارات استفاده کرد.

به زبان ساده، ارز باید برای سیاستگذار «زمان بخرد» تا اصلاحات دیگر انجام شود؛ نه اینکه تنها ابزار دفاعی بازار باشد.

نسخه دوم بازار ارز، کنترل نقدینگی است

نکته ای که دیگر که باید مورد توجه قرار گیرد این است که دلار در نهایت از جیب ریالی خریده می‌شود. تا زمانی که حجم بالایی از نقدینگی در اقتصاد حرکت می‌کند و بازده نگهداری ریال برای مردم و بنگاه‌ها جذاب نیست، بخشی از این پول به سمت دارایی‌هایی می‌رود که تصور می‌شود ارزش خود را بهتر حفظ می‌کنند.

ارز یکی از این بازارهاست؛ طلا و برخی دارایی‌های دیگر نیز همین نقش را دارند. بنابراین اگر قرار باشد بازار ارز واقعاً آرام شود، سیاست پولی باید بخشی از این معادله باشد.

کنترل رشد نقدینگی، کاهش ناترازی بانک‌ها و محدود کردن خلق اعتبار بی‌پشتوانه، اقداماتی نیستند که اثرشان در یک روز دیده شود، اما بدون آنها فشار تقاضا می‌تواند دوباره به بازار ارز برگردد.

نرخ سود را هم نمی‌توان از معادله حذف کرد

وقتی تورم بالا باشد و فاصله آن با نرخ سود زیاد شود، نگهداری ریال برای بخشی از جامعه جذابیت کمتری خواهد داشت.

راهکار البته افزایش ناگهانی نرخ سود به ارقام بسیار بالا نیست. چنین تصمیمی می‌تواند هزینه تأمین مالی را برای تولید بالا ببرد و فشار بیشتری به بانک‌های ناتراز وارد کند.

بیشتر بخوانید
نرخ سود در دوراهی دلار و تورم؛ بانک مرکزی چه می‌کند؟

موضوع، اصلاح تدریجی رابطه میان نرخ سود و تورم است؛ به‌گونه‌ای که بازار احساس نکند نگهداری ریال به معنای از دست دادن قطعی قدرت خرید است.

اگر این رابطه اصلاح نشود، حتی پس از یک دوره آرامش در بازار ارز، بخشی از نقدینگی دوباره راه خود را به سمت ارز و طلا پیدا خواهد کرد.

یک بازار پوشش ریسک می‌تواند بخشی از تقاضا را حذف کند

یکی از خلأهای مهم بازار ارز، محدود بودن ابزارهایی است که فعال اقتصادی با استفاده از آنها بتواند نرخ آینده ارز را برای خود مدیریت کند.

واردکننده‌ای که نمی‌داند سه ماه بعد ارز را با چه نرخی تهیه خواهد کرد، ممکن است برای احتیاط زودتر وارد بازار شود. صادرکننده نیز با همین عدم قطعیت روبه‌رو است.

اگر ابزارهای پوشش ریسک ارزی توسعه پیدا کنند و فعال اقتصادی بتواند بخشی از ریسک آینده خود را از طریق قراردادهای شفاف مدیریت کند، بخشی از تقاضای احتیاطی از بازار نقدی خارج خواهد شد.

این اتفاق می‌تواند بدون آنکه بانک مرکزی هر روز دلار بیشتری بفروشد، فشار روی بازار را کاهش دهد.

ارز صادراتی باید سریع‌تر به بازار برسد

در سمت عرضه نیز هنوز جای کار وجود دارد. ارز صادراتی یکی از مهم‌ترین منابع ارزی کشور است و هرچه فاصله میان صادرات و بازگشت ارز بیشتر شود، بازار در زمان التهاب با فشار بیشتری روبه‌رو خواهد شد.

راه‌حل فقط افزایش فشار بر صادرکننده نیست. اگر مسیر بازگشت ارز ساده، شفاف و از نظر اقتصادی قابل پیش‌بینی باشد، انگیزه بازگشت نیز بیشتر می‌شود.

سیاستگذار می‌تواند به جای اینکه هر بار در زمان کمبود به دنبال منابع جدید بگردد، کاری کند که ارز حاصل از صادرات با سرعت و هزینه کمتر وارد چرخه رسمی اقتصاد شود.

این بخش از سیاست ارزی شاید کمتر از فروش دلار دیده شود، اما برای پایداری عرضه اهمیت بیشتری دارد.

نظارت بانکی باید به جای ترساندن بازار، مسیر پول را شفاف کند

اقدامات بانک مرکزی برای شناسایی تراکنش‌های غیرعادی و مقابله با استفاده نامتعارف از شبکه بانکی نیز بخشی از همین پازل است. اگر منابع بانکی به شکل غیرشفاف وارد بازار ارز و سایر بازارهای دارایی شوند، کنترل بازار دشوارتر خواهد شد.

اما نظارت زمانی نتیجه بهتری می‌دهد که فعال اقتصادی بداند چه رفتاری مجاز است و چه رفتاری تخلف محسوب می‌شود. قواعد روشن و اجرای یکسان آنها می‌تواند هم جریان پول را شفاف‌تر کند و هم از شکل‌گیری تقاضای غیرعادی در بازار جلوگیری کند.

بازار بیش از دلار، به «قابل پیش‌بینی بودن» نیاز دارد

بخش مهمی از رفتار امروز بازار ارز به آینده مربوط است. اگر فعال اقتصادی بداند سیاستگذار در برابر شوک‌های ارزی چه برنامه‌ای دارد، مسیر تأمین ارز چگونه است، صادرکننده با چه قواعدی ارز خود را برمی‌گرداند و سیاست پولی در ماه‌های آینده چه مسیری را دنبال می‌کند، انگیزه خرید احتیاطی کاهش پیدا می‌کند.

برعکس، هرچه ابهام بیشتر باشد، رفتارها محافظه‌کارانه‌تر می‌شود. در چنین بازاری، حتی یک خبر سیاسی یا اقتصادی می‌تواند حجم بزرگی از تقاضا را جابه‌جا کند. بنابراین مدیریت انتظارات نباید به انتشار چند خبر یا مصاحبه محدود شود؛ بازار به یک برنامه روشن و استمرار آن نیاز دارد.

راه مهار دلار از یک کانال نمی‌گذرد

واقعیت بازار ارز این است که یک سیاست به‌تنهایی نمی‌تواند همه مسائل آن را حل کند. بانک مرکزی برای کنترل التهاب کوتاه‌مدت به ذخایر و امکان مداخله نیاز دارد. برای کاهش فشار میان‌مدت باید رشد نقدینگی و ناترازی بانک‌ها را مهار کند. برای کاهش تقاضای احتیاطی باید ابزار پوشش ریسک و بازارهای رسمی را توسعه دهد. برای تقویت عرضه نیز بازگشت ارز صادراتی باید سریع‌تر و کم‌هزینه‌تر شود.

در کنار همه اینها، کاهش ریسک‌های بیرونی و بهبود چشم‌انداز تجارت خارجی می‌تواند بخش مهمی از تقاضایی را که صرفاً از ترس آینده شکل گرفته، از بازار خارج کند.

بنابراین مسئله امروز این نیست که بانک مرکزی باید ارز بفروشد یا نفروشد. مسئله این است که فروش ارز چگونه باید در کنار سایر سیاست‌ها قرار بگیرد تا هر مداخله، فقط چند روز زمان نخرد و بعد دوباره بازار به نقطه اول برنگردد.

اگر عرضه ارز با کنترل نقدینگی، اصلاح تدریجی نرخ سود، ساماندهی بانک‌ها، بازگشت سریع‌تر ارز صادراتی، ابزارهای پوشش ریسک و یک سیاست ارتباطی روشن همراه شود، مداخله ارزی می‌تواند اثر بسیار بیشتری داشته باشد.

در این صورت، هدف دیگر پایین آوردن مصنوعی قیمت دلار برای چند روز نخواهد بود؛ هدف، کاهش انگیزه‌ای است که مردم و بنگاه‌ها را به خرید ارز وادار می‌کند.

بازار ارز زمانی آرام می‌شود که خرید دلار از یک «واکنش به ترس از آینده» دوباره به یک تصمیم اقتصادی مشخص تبدیل شود. این همان نقطه‌ای است که سیاست ارزی می‌تواند از مدیریت التهاب به مدیریت پایدار بازار برسد.